Ehkä Kreikka sittenkin selviää – juhannukseen asti

Kreikan ylivelkaisen valtion rahoitusnäkymät ovat heikentyneet äkisti. Samalla Euroopan velkakriisiin on taas tullut lisää jännitettä – jota ovat vuoron perään kasvattaneet Kreikka ja Euroopan talouspäättäjät.

Viikko sitten Kreikan suuri huolen aihe oli, mistä ja miten se saa kymmenien miljardien eurojen verran uutta rahoitusta ensi vuodesta alkaen.

Nyt huoli ensi vuoden rahoituksesta tuntuu jo etäiseltä. Uusi umpikuja ei uhkaakaan helleenivaltion rahoitusta vasta ensi vuonna, vaan jo ensi kuussa.

Niinpä ajankohtainen huolen aihe on, mistä Kreikka saa rahoitusta juhannuksen jälkeen.

Ellei kysymys ratkea viimeistään juhannukseen mennessä, loppuvat Kreikan rahat. Ahdinkoon ajautuva helleenivaltio voi ryhtyä toteuttamaan yksipuolisia velkasaneerauksia nopeimmillaan jo heinäkuussa.

Näin käy, jos Kreikkaa hätäluotoin rahoittavat muut euromaat ja Kansainvälinen valuuttarahasto IMF pitävät kiinni hätärahoituksen alkuperäisistä ehdoista – ja katkaisevat ehdoista lipsuneen kriisimaan hätärahoituksen.

Kreikka välttynee umpikujalta vain, jos muut euromaat ja IMF joustavat alkuperäisistä tukiehdoistaan ja lisäksi tarjoavat maalle yhä runsaammin hätärahaa.

Kumpikin vaihtoehto merkitsee Suomen kaltaisille maksajamaille rutkasti lisää "vastuuta" eli suomeksi sanottuna lisää riskejä.

Aikaraja täyttyy
juhannuksena

Juhannus on Kreikan rahoitukselle tärkeä takaraja, sillä euromaiden talousministereiden euroryhmä kokoontuu käsittelemään ajankohtaisia talous- ja kriisikysymyksiä 20. kesäkuuta ja heti perään (23. ja 24. kesäkuuta) samoja asioita käsittelee EU:n huippukokous.

Viimeistään noihin kokouksiin mennessä euromaiden, euroalueen keskuspankin EKP:n ja EU:n sekä Kansainvälisen valuuttarahaston IMF:n pitäisi vääntää kättä, kinastella ja lopulta myös sopia, jatkavatko ja kasvattavatko ne Kreikan hätärahoitusta – vai antavatko ne Kreikan kaatua.

Käytännössä kysymykset voinee muotoilla toisinkin: talouspäättäjien olisi päätettävä, miten ne jatkavat ja kasvattavat Kreikan hätärahoitusta – tai miten ne siivoavat Kreikan kaatumisesta koituvan kaaoksen.

Kreikan hätärahoituksen seuraava erä piti vahvistaa euroryhmän kesäkuun kokouksessa samaan tapaan kuin tähänastisetkin lainaerät on neljännesvuoden välein vahvistettu ja toimitettu Ateenaan.

Nyt hätärahoitus näyttää kuitenkin odottamatta olevan katkolla eikä seuraavan lainaerän vahvistaminen olekaan varma asia. Siitäkään ei ole varmuutta, jatkaako IMF omaa osuuttaan Kreikan hätärahoituksesta vai nykäiseekö se töpselin seinästä.

Hätärahoituksen
jatko epävarmaa

Kreikan hätärahoitus on odottamatta katkolla kahdesta syystä.

Ensimmäinen syy on Kreikan lipsuminen hätärahoituksen ehtoina maalle määrätyistä talouskuurin tavoitteista. Tästä lipsumisesta on tullut sitä enemmän tietoa mitä perusteellisemmin EU:n, EKP:n ja IMF:n tarkastusryhmä on penkonut Kreikan talouden ja julkisen talouden kehitystä

Niin sanotun troikan tämän vuoden toinen tarkastus kesti huomattavasti pidempään kuin oli alun perin tarkoitus, ja näin ollen myös tarkastusraportti on jo ainakin kaksi viikkoa myöhässä. Nyt sen odotetaan valmistuvan ensi viikolla.

Ennakkotiedot troikan tarkastuksesta ovat tylyjä. Kreikan julkisen talouden tasapainotustoimet – kansanomaisesti sanottuna vyönkiristykset – ovat jääneet tavoitteista kautta linjan.

Menoleikkauksia, uusia verotuloja niin kuin yksityistämistulojakin on kertynyt paljon verkkaisemmin ja niukemmin kuin hätäluottojen ehtoihin kuulunut talouskuuri olisi edellyttänyt.

Ilmeisesti tämä olisi hätäluottojen ehtoja tiukasti tulkiten jo yksistään riittävä peruste hätärahoituksen keskeyttämiselle.

Toinen syy hätärahoituksen mahdolliseen katkaisuun koskee erityisesti IMF:ää. Uusi epävarmuus Kreikan ensi vuoden rahoituksesta voi merkitä, että IMF ei voi omien sääntöjensä takia jatkaa Kreikan rahoittamista.

Rahoittajat haluavat
tänä vuonna 20 miljardia

Kreikan tukala tilanne ei koske vain kriisivaltiota itseään, vaan mitä suurimmassa määrin myös sen vanhoja rahoittajia. Kyse on joka tapauksessa kymmenien miljardien eurojen äkisti entistäkin epävarmemmiksi muuttuneista luottoriskeistä.

Kreikan valtion kokonaisvelka on noin 330 miljardia euroa, josta velkakirjamuotoista velkaa on noin 270 miljardia euroa.

Pahimmassa tapauksessa vaarassa ovat toki vielä suuremmat summat, sillä valtion luotto-onnettomuus vetäisi saman tien pohjan pois maan pankkien ja todennäköisesti muidenkin yritysten ulkomaiselta rahoitukselta.

Välittömästi vaarassa ovat Kreikan valtion tänä vuonna erääntyvät velat, joiden maksaminen ei onnistu ilman hätärahoituksen jatkamista.

Vanhojen velkojen kuoletuksia ja korkoja lankeaa maksuun kesäkuussa "vain" 400 miljoonaa euroa, mutta heinäkuussa jo runsaat kolme miljardia ja elokuussa noin yhdeksän miljardia euroa.

Vuoden loppuun mennessä Kreikan on maksettava yhteensä vähän yli 20 miljardin euron verran vanhojen velkojensa kuoletuksia ja korkoja. Tuo summa muuttuu Kreikan rahoittajien luottotappioiksi, jos hätärahoitus katkeaa.

Mistä löytyy yli sata
miljardia euroa?

Alkuperäisen hätäohjelman mukaan Kreikan piti ensi vuoteen mennessä saavuttaa rahoitusmarkkinoiden luottamus ja kyetä palaamaan rahoitusmarkkinoille asteittain ensi vuodesta alkaen.

Kreikan piti hankkia velkakirjamarkkinoilta tuoretta pitkäaikaista velkarahoitusta ensi vuonna 27 miljardia euroa ja seuraavana vuonna jo 38 miljardia euroa.

Onnistunut paluu rahoitusmarkkinoille oli yksi ehto euromaiden ja IMF:n hätärahoituksen jatkumiselle. Hätäluottoja piti pulittaa Ateenaan ensi vuonna 24 miljardia euroa ja seuraavana vuonna kahdeksan miljardia euroa.

Nyt nuo summat ovat äkisti muuttuneet epävarmoiksi.

Sen ovat jo talouspäättäjätkin myöntäneet, että Kreikalla ei ole minkäänlaisia mahdollisuuksia palata velkakirjamarkkinoille ensi tai seuraavana vuonna.

Tästä syntyy kahden lähivuoden rahoitukseen yhteensä noin 60 miljardin euron aukko. Jos tämä seikka katkaisee myös hätärahoituksen, repeää Kreikan rahoitukseen yli sadan miljardin euron suuruinen musta aukko juhannuksesta vuoden 2013 loppuun asti.

Kelvoton
sijoituskohde

Kreikan rahoitustilanne on sen verran tukala, että velkakirjamarkkinoiden suuriin välittäjäpankkeihin kuuluva brittiläinen HSBC luonnehtii Kreikan valtion velkakirjoja tuoreessa erikoisraportissaan kelvottomaksi sijoituskohteeksi (uninvestble).

Euroopan valtioiden velkakirjamarkkinoiden näkymiä käsittelevä analyysi on tarkoitettu kansainvälisten korkosijoittajien avuksi. Tutkimuksen mukaan sijoittajien on viisainta pysyä visusti erossa Kreikan lisäksi Irlannin ja Portugalin valtioiden velkakirjoista.

HSBC:n korkostrategit katsovat kriisimaat toivottomiksi sijoituskohteiksi niin kauan kuin niihin liittyy ilmiselvä ja lisäksi varsin suuri velkasaneerauksen vaara. Riskin poliittisen luonteen takia sitä on lisäksi perin vaikea arvioida.

Kreikan valtion velkakirjoista on pankin strategien mukaan syytä pysyä erossa niin kauan kuin niissä on erittäin suuri vaara polttaa näppinsä. Näin tilannetta tarkastelevien sijoittajien mielenkiinto palaa vasta epävarmuuden eli saneerausriskin poistuttua.

Viileän puntaroinnin mukaan tuo saneerausriski poistuu nopeiten ja varmimmin vain yhdellä keinolla – saneerauksella. Toteutustavasta riippuu, kuinka nopeasti sijoitushalut heräävät saneerauksen jälkeen.

Velkasaneeraus
miltei varma asia

Kreikan velkasaneeraus on velkakirjamarkkinoiden noteerausten perusteella varsin todennäköinen tapahtuma. Tästä kertovat niin helleenivaltion markkinakorot kuin luottoriskeihin perustuvat luottojohdannaisten hintanoteeraukset.

Laskutavasta ja lähteestä riippuen Kreikan valtio ajautuu jonkinlaiseen luotto-onnettomuuteen noin 75 prosentin todennäköisyydellä viiden lähivuoden kuluessa. Tämä odotus perustuu 60 prosentin tappio-olettamaan – oletukseen, että Kreikan rahoittajat saavat takaisin 40 senttiä jokaista lainaamaansa euroa kohti.

Oletus 60-prosenttisesta menetyksestä ei kuitenkaan ole ennuste, vaan luottoriskilaskelmissa tavanomaisesti käytetty kaavamainen oletus.

Tappio-olettaman pienentäminen kohottaa Kreikan luotto-onnettomuuden todennäköisyyttä jyrkästi kohti likipitäen täyttä varmuutta. Esimerkiksi 20 prosentin luottotappio toteutuu vallitsevien markkinanoteerausten perusteella viiden vuoden kuluessa yli 95-prosenttisella varmuudella.

Heinäkuussa äkillisesti toteutettavat Kreikan omatoimisaneeraukset ovat uusi riski, jonka toteutuminen lienee edelleen melko epätodennäköistä.

Juhannuksen jälkeen
näkymät pessimistiset

HSBC:n tavoin Euroopan velkakirjamarkkinoiden suurpankkeihin kuuluva ranskalainen Societe Generale luonnehtii tuoreessa raportissaan Euroopan velkakriisiä saippuaoopperaksi, joka ennemmin jatkuu loputtomiin ennemmin kuin katkeaa yhtäkkiä.

Aivan varmana oopperan jatkumista ei kuitenkaan voi enää pitää. Pankin korkostrategien mukaan tämä on todennäköisin kehitys, mutta yllätyskäänteiden vaara on nopeasti kasvanut.

Societe Generalen korkostrategit suhtautuvat joten kuten luottavaisin mielin Kreikan näkymiin, joskin vain juhannusviikon kokouksiin asti. Heinäkuusta lähtien he kuvaavat odotuksiaan tällä haavaa perin pessimistisiksi.

Kreikan rahoituksen tulevaisuus on turvattu ensi kuuksi, mutta sen jälkeen kaikki riippuu euromaiden ja IMF:n päätöksistä.

Societe Generalen strategit arvioivat tosin, että europäättäjät tuskin vielä katkaisevat hätärahoitusta, vaikka ovat tällaista uhkakuvaa varta vasten vahvistaneet.

Heidän arvionsa mukaan kauhukuvien maalailu on luultavasti ennemmin tarkoitettu Kreikan painostamiseksi terhakampiin taloustoimiin ja ehkä myös Suomen kaltaisten penseiden maksajamaiden taivutteluksi lisäsitoumuksiin.

Niinpä pankin strategit puntaroivatkin hätärahoituksen jatkuvan juhannuksen jälkeenkin 70-prosenttisella todennäköisyydellä.

Tämä tarkoittaa, että Kreikan valtion yksipuoliset velkasaneeraukset alkavat mahdollisesti hyvinkin kaoottisine seurauksineen pian juhannuksen jälkeen 30-prosenttisella todennäköisyydellä.

Tarvitseeko Kreikka
vakausrahaston apua?

Luotto-onnettomuuden välttäminen edellyttää Societe Generalen strategien mukaan, että euromaat ja IMF jatkavat Kreikan hätärahoitusta – ja lisäksi kasvattavat ja venyttävät hätäluottojaan.

Itse asiassa pankki odottaa vanhojen hätäluottojen kasvattamisen ja venyttämisen, tai kokonaan uuden hätäluotto-ohjelman, nousevan asialistalle jo juhannusviikon talouskokouksissa.

Kesäkuun kokouksissa on joka tapauksessa määrä sopia Euroopan väliaikaisen vakausrahaston EFSF:n (European Financial Stability Facility) takaussitoumusten kasvattamisesta ja toimeksiannon laajentamisesta.

Samoissa kokouksissa on tarkoitus sopia parin vuoden kuluttua toimintansa aloittavan pysyvän vakausrahaston ESM:n (European Stability Mechanism) perustamisesta, pääomittamisesta ja toimeksiannosta.

Väliaikainen vakausrahasto voi saada hyvinkin nopeasti Kreikasta uuden asiakkaan, vaikka näin ei alun perin ollut tarkoitus käydä. Jos näin käy, saa Suomikin taas lisää "vastuuta" kannettavakseen.