"Kriisi päättyy saneerauksiin, Lehman-pelottelu liioittelua"

Saksalaispankki Deutsche Bankin pääekonomisti Thomas Mayer kirjoitti huhtikuun alussa laajan raportin euroalueen poliittisten riskien kasvamisesta. Hän tulkitsi Suomen eduskuntavaalien protestituloksen ilmentävän poliittisen ilmapiirin suurta muutosta kautta Euroopan, ei suinkaan vain Suomessa.

Nyt Mayer jatkaa samaa teemaa tuoreessa artikkelissaan puntaroimalla kriisin seuraavaa vaihetta, eurovaltioiden velkasaneerauksia.

Hänen mukaansa Euroopan muutoksissa ei ole kyse pelkästä ilmapiirin tai tunnelman muuttumisesta, vaan pian alkaa tapahtua myös taloudessa. Eivätkä tapahtumat hänen mukaansa näytä sujuvan likimainkaan niin kuin EU:n ja euromaiden talouspäättäjät ovat kaavailleet.

Saksalaispankin Global Economic Perspectives -viikkokatsauksen tuoreen numeron pääartikkeli on Mayerin viileä puntarointi kriisivaltioiden velkasaneerausten todennäköisyydestä sekä saneerausten todennäköisistä eduista ja haitoista.

Artikkelin otsikko The pros and cons of debt restructuring in EMU (suomeksi Velkasaneerausten etuja ja haittoja euroalueella) ei juuri vihjaa Mayerin johtopäätöksistä.

Ne käyvät sitäkin selvemmin ilmi itse tekstistä – ja vielä selvemmin Taloussanomien haastattelusta.

Neljän seikan tietoisku
Suomen päättäjille

Suomen päättäjille ajankohtaiseen ja poliittisesti tulikuumaan tunnusteluun Portugalin-takauksista Mayerin tekstistä ja lausunnoista voi tiivistää neljän keskeisen seikan tietoiskun:

♦ Suomi voi aivan rauhassa päättää kantansa Portugalin tai muiden kriisimaiden hätärahoitukseen omista lähtökohdistaan, sillä tukipaketit eivät toteudu tai kaadu Suomen päätöksistä – hätärahaa riittää niin kauan ja niin runsain määrin kuin Saksa katsoo aiheelliseksi.

♦ EU:n esittämiä uhkakuvia kriisivaltioiden kaatumisesta Lehman-konkurssin kaltaisin katastrofaalisin seurauksin ei tarvitse ottaa todesta, sillä uhkakuvat uudesta finanssikriisistä ovat liioittelevaa pelottelua. Edes Kreikan velkasaneeraus tuskin aiheuttaisi uutta finanssikriisiä – ei varsinkaan, jos EU toteuttaa sen järjestelmällisesti.

♦ Velkakriisi johtaa joka tapauksessa ainakin Kreikan velkojen saneeraukseen, joten nyt on enää kysymys ajoituksesta ja siitä, kuinka paljon kenenkin rahaa saneerauksessa palaa. Ajan tuhlaaminen siirtää yhä enemmän riskejä suurten EU-maiden pankeilta euromaiden veronmaksajille.

♦ Saneeraukset alkavat sen jälkeen, kun Saksan äänestäjien ja päättäjien mitta on täyttynyt niin kuin Suomessa näyttää jo käyneen. Saksassa tämä tapahtunee viimeistään ensi vuonna ja joka tapauksessa ennen vuoden 2013 parlamenttivaaleja.

Tietoiskut ovat Taloussanomien tiivistelmä Mayerin artikkelin ja haastattelulausuntojen perusteella, eivät suinkaan hänen neuvojaan Suomen päättäjille.

Kustannuksia ei jaeta
reilusti EU-maiden kesken

Mayer ei ole lainkaan hämmästynyt suomalaisten vaaleissa osoittamasta tyytymättömyydestä. Hänen mukaansa kansan tyytymättömyys ei silti ole suinkaan vain suomalainen ilmiö.

– Suomen vaalitulos on todennäköisesti vain ensi merkkejä siitä tyytymättömyydestä ja eurokritiikistä, joka parhaillaan kasvaa kautta euroalueen. Nyt kritiikki voimistuu myös niissä euromaissa, jotka rahoittavat hätäpaketteja, sanoo Mayer.

Hänen mielestään yksi hyvä syy tyytymättömyyteen maksajamaissa on EU:n päätös sälyttää suurin osa tukipakettien kustannuksista euromaiden kontolle eikä suinkaan kaikkien EU-maiden maksettaviksi.

Tyytymättömyyttä ei Mayerin mielestä helpota, että näin moni Suomen kaltainen pieni euromaa joutuu helposti suurempaan vastuuseen kuin kriisimaissa erittäin suuria luottoriskejä kantavien pankkien Britannia.

Hän esittää kantansa tietämättä, mitä Taloussanomat on kirjoittanut hätätoimien kustannuksista ja niiden jakautumisesta EU-maiden kesken.

Taloussanomien laskelmien perusteella Suomen taakka velkatalkoissa voi kasvaa jopa yli kymmenen kertaa suuremmaksi kuin Suomen pankkien riskit kriisimaissa. Britannian suhteellinen osuus jää roimasti pienemmäksi.

Mayer vahvistaa Taloussanomien aiemmin esiin nostamat epäkohdat – ja päätyy lisäksi suorasukaiseen johtopäätökseen:

– Hätätoimien kustannusten paneminen suurimmaksi osaksi vain euromaiden veronmaksajien kannettaviksi on epäreilua, ja sen takia veronmaksajat äänestävät tämän menettelyn kumoon. Suomen vaalit ovat tästä vasta ensi oire, ennustaa Mayer.

Meno muuttuu, kun
saksalaisten mitta täyttyy

Deutschen Thomas Mayerin mukaan on hyvin epätodennäköistä, että Suomi tai mikään muukaan pieni euromaa kykenisi kaatamaan yhtään "pelastuspakettia", vaikka haluaisi. Siihen pystyy ainoastaan euroalueen suurin talousmahti ja samalla suurin maksajamaa, Saksa.

Saksan maksuosuus hätätoimista on keskeinen, hieman alle 30 prosenttia, ja kaikista euromaista juuri Saksalla on tarvittaessa varaa paikata pienten maiden jättämiä aukkoja – jos se tahtoo näin tehdä.

Mayerin mukaan saksalaisten talkoohenki ei kuitenkaan kestä enää kovin kauan, vaan on päin vastoin alkanut nopeasti hiipua.

– Tukitoimien kannatus on alkanut heikentyä Saksassakin, enkä usko Saksan päättäjien vaarantavan seuraavia suuria vaaleja hakemalla äänestäjiltä lupaa uusiin pelastuspaketteihin, arvelee Mayer.

Hänen mukaansa Saksan talkoohenki lopahtaa viimeistään seuraaviin parlamenttivaaleihin mennessä. Saksan seuraavat parlamenttivaalit ovat vuonna 2013, joten into uusiin tukipaketteihin päättyy todennäköisesti viimeistään ensi vuonna.

Saneeraukset alkavat
ehkä jo ensi vuonna

Kun Saksan valmius yhä uusien hätätoimien rahoittamiseen lopahtaa, on eräänlainen totuuden hetki käsillä. Deutschen Thomas Mayer arvelee, että viimeistään tuo totuuden hetki on lähtölaukaus kriisivaltioiden velkasaneerauksille.

– Saksan päättäjät eivät tohdi pyytää äänestäjiltä enää lupaa uusiin Kreikka-luottoihin, kun ensimmäisen tukipaketin rahat on käytetty loppuun. Näin käy viimeistään vuonna 2013, jolloin Kreikalle on joko annettava uusia hätäluottoja – tai pantava vanhat velat saneeraukseen, täräyttää Mayer.

– Kreikan velkasaneeraus pannaan alulle luullakseni jo ennen ensimmäisen hätärahoituskierroksen päättymistä. Oma arvioni on, että näin käy hyvin suurella todennäköisyydellä ensi vuoden kuluessa.

Mutta repeääkö saneerauksista valloilleen uusi finanssikriisi Lehman Brothersin konkurssiakin tukalammin seurauksin niin kuin esimerkiksi EU:n talouskomissaari Olli Rehn varoitteli viime viikolla Suomen-vierailullaan? Saman varoituksen on Saksassa esittänyt EKP:n pääekonomisti Jürgen Stark.

– Lehman-pelottelu on vain pelottelua, ja oman käsitykseni mukaan liioittelua, rauhoittaa Mayer.

Lehman-pelottelu
turhaa liioittelua

Kriisivaltioista Kreikka on Deutschen Thomas Mayerin mielestä todennäköisimmin menossa ennen pitkää velkasaneeraukseen. Tämä on hänen mukaansa ollut jo pitkään rahoitusmarkkinoiden todennäköisimpänä pitämä vaihtoehto.

Kreikan velkasaneerausten odotuksesta kertovat esimerkiksi markkinakorkojen äkkijyrkkä kohoaminen. Kreikan kaksi- ja viisivuotisten velkakirjojen markkinakorot ovat noin 25 prosenttia ja kymmenvuotinenkin korko 15 prosenttia.

Laskutavasta riippuen Kreikan velkasaneerauksen tai suoranaisen luottohäiriön todennäköisyys on markkinanoteerausten perusteella 55–75 prosenttia.

Kiskurikorot kertovat, että Kreikan velkakirjoja vanhastaan hallussaan pitäneet rahoittajat ovat pyrkineet roskalainoiksi luokitelluista sijoituksistaan eroon hinnalla millä hyvänsä. Korkeat korot ovat merkinneet myyjille erittäin raskaita tappioita. Korkeat korot kertovat myös, että ostajat ovat kaikonneet.

Deutschen Mayer perustelee suhteellisen levollisia saneeraus-odotuksiaan juuri sillä, että asiallisesti toteutettuna Kreikan velkasaneeraus ei olisi miltään osin odottamaton ja äkillinen tapahtuma, joka yllättäisi ainuttakaan markkinatoimijaa.

Saneerauksiin on jokaisella markkinatoimijalla ollut kosolti aikaa ja aihetta valmistautua.

– Lehman oli äärimmäisen monimutkaisella ja monipuolisella tavalla sidoksissa kaikkiin rahoitusmarkkinoiden eri osa-alueisiin kautta maailman, ja sen kaatuminen oli lisäksi aito shokki. Kreikasta ei näitä piirteitä löydy.

Kreikan valtio ja kreikkalaiset pankit ovat Mayerin mukaan olleet pian kaksi vuotta eristyksissä muusta maailmasta ja muun maailman rahoitusmarkkinoista, joten edes niiden äkkikaatuminen ei välttämättä aiheuttaisi sellaista Lehman-ketjureaktiota, jota on käytetty pelotteena.

Saneeraukset
toteutettava taiten

Se on Mayerinkin mukaan selvää, että Kreikan tai muiden kriisimaiden velkataakan keventäminen velkasaneerauksen keinoin on riskipitoinen projekti, joka voi myös mennä myttyyn.

Suurin vaara piilee hänen mukaansa siinä, että väistämättömiä saneerauksia viivytellään liian kauan ja samalla kasvatetaan äkkipikaisten ja hallitsemattomien vararikkojen vaaraa. Juuri aggressiivisiin äkkisaneerauksiin liittyy myös suurin tuhoisan ketjureaktion vaara.

– Järjestäytynyt ja suunnitelmallinen velkasaneeraus on ilman muuta suositeltavampi ja suotuisampi vaihtoehto kuin velkavastuiden yksipuoliset leikkaukset suoranaisen vararikon avulla, Mayer korostaa.

Hänen mukaansa saneerausten aiheettomassa viivyttelyssä on toinenkin epämiellyttävä seuraus kuin äkkipikaisten vararikkojen vaara:

– Mitä pikemmin järjestäytyneet saneeraukset pannaan alulle sitä varmemmin taakkaa jakavat myös ne pankit ja muut yksityiset rahoittajat, joiden liian suurista riskeistä koko kriisissä on pohjimmiltaan kyse.

– Jos taas saneerauksia viivytellään liian kauan, pääsevät yksityiset rahoittajat pälkähästä eikä taakkaa jää jakamaan kuin hätärahoitusta kustantavien maiden veronmaksajat keskenään, sanoo Mayer – ja palauttaa haastattelun lähtöruutuun.

Velat saneerattava
pankkeja kaatamatta

Vakausmekanismien ja muiden hätätoimien kustannuksia voi Mayerin mukaan perustella veronmaksajille ainoastaan sillä ehdolla, että veronmaksajat – ja varsinkaan pelkästään euromaiden veronmaksajat – eivät saa niskoilleen koko laskua.

– Yksityiset rahoittajat on pakko panna kantamaan osansa kriisin kustannuksista, eikä taakan jakamiselle ole poliittisesti mahdollisia vaihtoehtoja, tiukkaa Mayer.

Hän kiirehtii tähdentämään, ettei yksityisten rahoittajien pakottaminen kantamaan osansa kriisin kustannuksista suinkaan tarkoita pankkien tai muidenkaan rahoittajien kumoon kaatamista saati tarkoituksellista kaaosta.

– Saneeraukset on toteutettava riskipitoisten saatavien nykyarvojen leikkauksin ilman, että tästä koituu vaaraa rahoitusjärjestelmälle, esimerkiksi Latinalaisen Amerikan kriiseissä koeteltujen Brady-saneerausten tapaan.

Jos velkavastuiden saneeraus uhkaisi kaataa rahoittajapankkeja, jäisi tarvittavan lisäpääoman maksaminen pankkien kotivaltioiden tehtäväksi. Näin saneeraukset jakaisivat kriisin kustannuksia nykyistä oikeudenmukaisemmin eri EU-maiden välillä niihin maihin, joiden pankit ovat ottaneet liian suuria riskejä.

– Yksityisten rahoittajien osallistumista saneeraustaakan jakamiseen on turha odottaa kovin pitkään. Jokainen uusi hätärahoituksen kierros siirtää jaettavaa taakkaa yksityisiltä rahoittajilta veronmaksajille, Mayer muistuttaa.