Euro leijuu tyhjän päällä yhä uhkarohkeammin

Virallisesti euromaiden keskuspankki EKP harjoittaa yhdessä euromaiden kansallisten keskuspankkien kanssa vastuuntuntoista ja jämptiä rahapolitiikkaa, jonka on tarkoitus ylläpitää hintavakautta ja rahoitusvakautta euroalueella.

Kriisin oloissa rahapolitiikan keinovalikoimaa on laajennettu epätavanomaisilla menetelmillä ja osin kokeellisilla järjestelyillä, jotka osoittavat keskuspankkiirien neuvokkuutta, päättäväisyyttä ja urheutta.

Arkisemmin ilmaisten euroalueella näyttää olevan meneillään suurisuuntaisin Euroopan keskuspankkien toteen panema rahataloudellinen uhkayritys sitten Neuvostoliiton hajoamista seuranneen ruplakaaoksen.

Näin tulkiten keskuspankkiirien tempaukset ilmentävät kieltämättä neuvokkuutta mutta sen lisäksi eivät niinkään urheutta kuin uhkarohkeutta.

Rahakokeiluihin liittyy tuntematon määrä riskejä, jotka ovat pohjimmiltaan euromaiden veronmaksajien riskejä. Suomea eurojärjestelmässä – ja näin ollen myös näissä rahakokeissa – edustaa Suomen Pankki.

Rahakokeet
jo hirvittävät

Eurojärjestelmän (=EKP ja euromaiden kansalliset keskuspankit yhdessä) tavanomaisten ja epätavanomaisten toimien keskeinen ero kiteytyy kahteen erittäin tärkeään kysymykseen:

Mille pankeille keskuspankit lainaavat rahaa?

Millä ehdoin keskuspankkirahaa on tarjolla?

Kriisin oloissa keskuspankkirahoitukseen kelvollisten pankkien rima on laskenut niin matalaksi ja rahoituksen ehdot ovat keventyneet niin keveiksi, että heikkohermoisia ja vakavamielisiä on jo alkanut hirvittää.

Viime vuonna Saksan keskuspankin pääjohtaja Axel Weber ja myöhemmin EKP:n niin ikään Bundesbank-taustainen pääekonomisti Jürgen Stark erosivat tehtävistään vastalauseena EKP:n rahapolitiikan kokeiluille.

Tänä keväänä myös Weberin seuraaja, Bundesbankin nykyinen pääjohtaja Jens Weidmann, on esittänyt huolensa rahapolitiikkaan liittyvien riskien kasvusta.

Suomen Pankki on vasta hyvin varovaisesti vahvistanut, että harjoitetussa rahapolitiikassa on ongelmalliset piirteensä, ja että riskit ovat kriisin kuluessa kasvaneet, joskin toki hallinnassa.

Sivullista sitä vastoin nuo eurojärjestelmän ongelmalliset piirteet alkavat vähitellen karmia. Tai paremminkin huimata – sillä eurojärjestelmästä yhä suurempi osa leijuu jo tyystin tyhjän päällä.

Eurojärjestelmän
tase tuplaantunut

EKP ja euromaiden keskuspankit ovat kriisin mittaan lisänneet huimasti pankeille tarjoamansa keskuspankkirahoituksen määrää. Näin ne ovat pyrkineet pitämään talouden raharattaita pyörimässä.

Raaka luottolama ja uusi finanssikriisi onkin toistaiseksi jäänyt pelkäksi uhkaksi. Mutta samalla rahapolitiikan alun perin pidättyväisiä ja "oikeaoppisia" periaatteita on tullut melkoisesti venytettyä. Ja samalla on syntynyt täysin uudenlaisia riskejä.

EKP:n ja euromaiden keskuspankkien yhteen laskettu tase on kriisin kuluessa yli kaksinkertaistunut noin 3 000 miljardiin euroon, josta yli tuhat miljardia on pankeille tarjottua kriisiolojen poikkeuksellista rahoitusta. Lopustakin suuri osa koostuu erilaisista kriisitoimista, kuten velkakirjojen tukiostoista.

Yli tuhannen miljardin euron keskuspankkirahoituksesta nyt jo pitkälti yli kymmenen prosenttia leijuu kansanomaisesti sanottuna tyhjän päällä – ja tuottaa liikkeeseen eräänlaisia haamueuroja.

Tällainen väite perustuu havaintoon, jonka mukaan kriisimaiden liikepankit ovat saaneet "omilta" keskuspankeiltaan yhä runsaampaa rahoitusta yhä helpommin. Rahahanat ovat avautuneet paikoin olemattomin tai vielä heppoisemmin ehdoin.

Osa huterasta rahoituksesta on koko eurojärjestelmän vastuulla, osa ainakin muodollisesti kriisimaiden omalla vastuulla. Toki ero on vain muodollinen, ovathan kriisimaiden keskuspankeista vastaavat valtiot jo muiden euromaiden vastuulla.

Vaatimuksista
voi aina tinkiä

Kriisimaiden heikoimmat pankit ovat rahoitusmarkkinoiden mielestä luottokelvottomia, joten ne eivät saa tuoretta rahoitusta muilta pankeilta tai muiltakaan yksityisiltä rahoittajilta.

Päin vastoin pankkien entistäkin yksityistä rahoitusta karkaa sitä mukaa kuin vanhoja velkakirjoja ja talletuksia erääntyy. Tästä on kriisimaiden pääomapaossa kysymys.

Juuri tuon erääntyvän vanhan rahoituksen maksamiseen kriisimaiden pankit ovat tarvinneet – ja saaneet – keskuspankeiltaan yhä runsaampaa rahoitusta. Keskuspankit ovat pankkien vararikkojen ja uuden finanssikriisin pelossa jopa lisänneet kriisipankkien rahoittamista.

Pankeilla ei ole kuitenkaan riittänyt keskuspankkirahoituksen pantiksi sellaisia vakuuksia, jotka olisivat täyttäneet EKP:n kelpoisuusvaatimuksia. Tämä ei ole kuitenkaan sulkenut rahahanoja tai edes pannut niitä tiukemmalle.

EKP on rahahanojen kiristämisen asemesta höllentänyt vakuusvaatimuksia. Koko euroalueen laajuudella toteutetuissa rahoitusoperaatioissa kriisimaiden pankit ovat saaneet rahoitusta käytännössä likipitäen olemattomin vakuuksin.

Ja jos olemattomat vakuusvaatimukset ovat tehneet tiukkaa, ovat kriisimaiden keskuspankit tarjonneet kansallista hätärahoitusta vielä heppoisemmin vaatimuksin.

Melkein 40 000
kelvollista lainaa

Keveimmillään jopa olemattomista vakuusvaatimuksista kertoo se, että EKP:n likimain 40 000 vakuudeksi kelvollisen velkakirjalajin luettelossa on kymmenittäin kriisimaiden pankkien ilmeisesti vain vakuustarpeisiin loihtimia velkakirjoja.

Ne ovat läpäisseet EKP:n laatuvaatimukset ja kelpaavat näin ollen tuoreen keskuspankkirahoituksen pantiksi. Mutta niitä ei ole milloinkaan laskettu aidosti liikkeeseen velkakirjamarkkinoille.

Kyse on pankkien omatekoisista vakuuksista, joiden ainut "vahva" piirre on kriisirahoituksen varassa itsekin toimivan kotivaltion antama takaus. Sijoittajat eivät näihin papereihin ole milloinkaan koskeneet saati niitä ostaen rahoistaan luopuneet.

Sen sijaan kriisimaiden keskuspankeille nämä pankkien omatekoiset vakuuspaperit, kuten niin sanotut own use bank bond -pankkivelkakirjat tai niin sanotut promissory note -maksusitoumukset, ovat kelvanneet.

Tämä kävi selväksi, kun Taloussanomat penkoi EKP:n vakuuskelpoisten velkakirjojen luettelosta kriisimaiden pankkien tuoreimpia velkakirjoja ja vertaili niiden tunnistetietoja maailman laajimpiin kuuluvan markkinatietokannan tietoihin kunkin velkakirjan liikkeeseenlasku- ja kaupankäyntitiedoista, kuten merkitsijöistä ja haltijoista.

Velkakirjat ja niiden tiedot kyllä löytyivät, mutta keskeiset tiedot olivat tyhjiä: ei merkitsijöitä eikä haltijoita liikkeeseenlaskussa tai sen jälkeen.

Näitä velkakirjoja ei ole kukaan koskaan oikeasti merkinnyt eikä ostanut, mutta ne edustavat keskuspankkirahoitukseen kelvollista vakuusainesta.

Ennemmin tämän lajin tyhjästä temmatut velkakirjat edustavat silmänkääntötemppua kuin aitoa rahoitustoimintaa tai varsinkaan vakavamielistä keskuspankkitoimintaa.

Simsala-bim, näin
toimii eurotemppu

Silmänkääntötemppu synnyttää tyhjästä vakuuskelpoisen velkakirjan ja loihtii tämän avulla liikkeeseen uutta keskuspankkirahaa muutettavaksi pankin taseen kautta ihkauusiksi euroiksi. Näin syntyy eräänlaisia haamueuroja.

Samalla silmänkääntötempulla syntyy muiden eurovaltioiden rahoitustuen varassa olevalle valtiolle uutta takausvastuuta ja kriisimaan keskuspankille – ja sen kautta kenties koko eurojärjestelmälle – uutta kyseenalaista saatavaa.

Kriisimaan pankki kirjoittaa velkakirjan, saa sen takeeksi itsekin kriisin kourissa olevalta kotivaltioltaan takauksen, hakee ja saa kyseistä velkakirjaa vastaan keskuspankilta uutta luottoa.

Simsala-bim – näin syntyy vähällä vaivalla uunituoretta rahaa vaikka pankin erääntyvien velkojen maksamiseen. Näin haamueuroistakin tulee aivan tavallisia euroja, joiden uusi haltija voi vapaasti siirtää ne mihin haluaa. Vaikka Suomeen, jos mieli tekee.

Toki silmänkääntötempun varsinainen piste iin päälle on, jos pankki sijoittaa uudet haamueuronsa vakuuspapereita takaavan kriisivaltion omiin velkakirjoihin. Nehän ovat sitä paitsi vakuuskelpoisia, joten – simsala-bim – niitä vastaan saa keskuspankista taas lisää rahoitusta.

Hätähätärahaa,
ellei muu auta

Pankkien omatekoiset vakuudet täyttävät EKP:n yleiset kelpoisuusvaatimukset, kunhan niihin liittyy edes kriisivaltion takaus. Mutta kaikki pankit eivät niihin silti kykene. Silloin hätiin tulee eurojärjestelmän varsinainen hätähätäkeino, niin sanottu ELA-hätärahoitus (emergency liquidity assistance).

Tämä poikkeuksellisten hätätilanteiden väliaikaiseksi maksuvalmiusluotoksi tarkoitettu ELA-rahoitus on kunkin kansallisen keskuspankin omalla vastuulla. Siihen on saatava EKP:n neuvoston lupa. Välttämättä oikeita tai edes omatekoisia vakuuksia ei tarvita lainkaan.

Parhaillaan tällainen lupa on tiettävästi ainakin Kreikan ja Irlannin keskuspankeilla, ja todennäköisesti ainakin yhdellä muulla keskuspankilla. Tietoja ELA-rahoituksesta on hyvin vaikea jäljittää, joten sitä koskevat arviot ovat vain arvioita.

Se on kuitenkin varma tieto, että tällaista ELA-rahoitusta on kriisimaiden pankeilla käytössään ainakin 120 miljardia euroa mutta voi olla jopa 184 miljardia euroa.

Tämä käy edes näin karkealla tarkkuudella ensi kertaa ilmi EKP:n viikko sitten uusimasta koko eurojärjestelmän yhdistetystä viikkotaseesta. Asian paljastaa viikkotaseen eräiden tase-erien uusi ryhmittely ja asiaa selostava viitetieto.

Onko jopa viidesosa
rahoituksesta höttöä?

Sitä eivät EKP:n tiedotteet tai Taloussanomien "pistokokeet" kerro, kuinka paljon kriisimaiden pankeilla on käytössään omatekoisilla vakuuksilla loihdittuja haamueuroja. Summa lienee joka tapauksessa kymmeniä miljardeja euroja, mutta voi olla yli sata miljardia.

Brittipankki Barclays Capitalin kokoamien tietojen mukaan kolmen pienen kriisimaan, Kreikan, Irlannin ja Portugalin, keskuspankit ovat välittäneet kotimaisille pankeilleen yhteensä noin 140 miljardia euroa EKP:n yleisissä rahoitusoperaatioissa jakoon pantua rahaa.

Tuon summan lisäksi kriisimaiden pankeilla on yhteensä ainakin 120 miljardin euron verran ELA-rahoitusta. Yhteensä 140 plus 120 on 260 miljardia euroa.

Tämä on 20 prosenttia eurojärjestelmän ELA mukaan luettuna kaikkiaan 1 260 miljardin euron keskuspankkirahoituksesta.

Eurojärjestelmän tarjoamasta keskuspankkirahoituksesta voi toisin sanoen jopa viidesosa olla kyseenalaista laatua. Se täyttää EKP:n kelpoisuusvaatimukset, mutta ei kaikilta osin kestä päivänvaloa tai ainakaan kriittistä tarkastelua.

Walter Bagehot -vainaa tuskin uskoisi silmiään, jos joutuisi tämän surkean selonteon lukemaan.

Tältä näyttävät kreikkalaispankkien omatekoiset vakuudet
Kreikan valtion takaamia kreikkalaispankkien velkakirjoja, jotka kelpaavat EKP:lle mutta eivät markkinoille. Näyte koottu EKP:n vakuuskelposten velkakirjojen luettelosta 26.4.2012.
ISIN-koodi	Liikkeeseenlaskija	Emissio	Kuoletus	Korko	Mrd eur	Haltijat
XS0500982490	EFG Eurobank Ergasias	27.4.2010	26.4.2013	13,149	2,300	Ei
XS0505568088	National Bank of Greece	26.4.2010	26.4.2013	13,158	2,500	Ei
XS0505643634	Alpha Bank	30.4.2010	30.4.2013	13,142	2,117	Ei
XS0505668540	Piraeus Bank	27.4.2010	27.4.2013	13,149	2,370	Ei
XS0507201100	EFG Eurobank Ergasias	4.5.2010	4.5.2013	13,108	0,950	Ei
XS0507425048	National Bank of Greece	4.5.2010	4.5.2013	6,108	1,345	Ei
XS0508016325	National Bank of Greece	4.5.2010	4.5.2013	13,108	1,345	Ei
XS0508044962	Alpha Bank	10.5.2010	10.5.2013	13,077	0,440	Ei
XS0508340857	EFG Eurobank Ergasias	10.5.2010	7.5.2013	13,102	0,700	Ei
XS0519037062	Alpha Bank	24.6.2010	24.6.2013	12,817	2,310	Ei
XS0519185093	Piraeus Bank	18.6.2010	18.6.2013	12,862	2,207	Ei
XS0519437916	EFG Eurobank Ergasias	21.6.2010	21.6.2013	12,842	3,820	Ei
XS0520036285	National Bank of Greece	28.6.2010	28.6.2013	12,800	4,266	Ei
XS0521410950	Attica Bank	30.6.2010	30.6.2013	5,787	0,215	Ei
XS0523214509	ATE Bank	30.6.2010	30.6.2013	13,640	0,649	Ei
XS0570569839	ATE Bank	16.12.2010	16.12.2013	12,871	1,548	Ei
XS0570761196	Piraeus Bank	17.12.2010	17.12.2013	12,862	3,572	Ei
XS0571547057	EFG Eurobank Ergasias	21.12.2010	21.12.2013	12,842	4,280	Ei
XS0572065513	Alpha Bank	27.12.2010	27.12.2013	12,808	3,610	Ei
XS0572875788	National Bank of Greece	23.12.2010	23.12.2013	12,824	4,108	Ei
XS0573070306	Attica Bank	30.12.2010	30.12.2013	5,537	0,295	Ei
XS0589881381	Alpha Bank	15.2.2011	15.2.2014	13,057	0,950	Ei
XS0591469639	Piraeus Bank	17.2.2011	17.2.2014	11,045	1,750	Ei
XS0603687756	EFG Eurobank Ergasias	11.3.2011	11.3.2014	12,902	1,550	Ei
XS0632454293	EFG Eurobank Ergasias	27.5.2011	27.5.2014	13,014	0,332	Ei
XS0633385678	Alpha Bank	3.6.2011	3.6.2014	12,967	0,400	Ei
XS0634881436	National Bank of Greece	7.6.2011	7.6.2014	12,934	1,925	Ei
XS0641312813	ATE Bank	20.6.2011	20.6.2014	12,853	1,000	Ei
XS0651719378	ATE Bank	26.7.2011	26.7.2014	13,158	1,500	Ei
XS0741923196	Piraeus Bank	6.2.2012	7.5.2012	13,108	1,500	Ei
XS0741923352	Piraeus Bank	7.2.2012	8.5.2012	13,102	1,750	Ei
XS0742387698	EFG Eurobank Ergasias	13.2.2012	14.5.2012	13,500	2,344	Ei
XS0742394983	EFG Eurobank Ergasias	9.2.2012	8.5.2012	13,500	1,500	Ei
XS0744838367	Alpha Bank	22.2.2012	22.5.2012	13,500	2,000	Ei
XS0751743732	National Bank of Greece	24.2.2012	24.5.2012	13,000	3,000	Ei
XS0752378124	Piraeus Bank	5.3.2012	5.6.2012	12,967	2,087	Ei
Lähde: EKP, Bloomberg, Taloussanomat