Kriisi vie euroa kohti suurta tuntematonta

Tämän syksyn kuluessa on ainakin rahoitusmarkkinoiden toimijoille käynyt selväksi, että euroalueen kriisi ei ratkea tähänastisin tehottomin kriisitoimin eikä ehkä muutenkaan hallitusti ja tyylikkäästi.

Kriisiä tuskin ratkaisevat euromaiden yhteisvastuulliset eurobondit tai muutkaan EU:n komission tai muiden talousviranomaisten tähän mennessä valmistelemat keinot.

Näin ainakin näyttävät rahoitusmarkkinat päätelleen.

Hallitun ratkaisun asemesta markkinat näyttävätkin täyttä päätä varautuvan kriisin hallitsemattomaan kärjistymiseen – ja vasta sen jälkeen pakon edessä syntyvään loppuratkaisuun.

Koska kriisi ei ole sen enempää talousviranomaisten kuin markkinavoimienkaan hallinnassa, vie kriisi euroaluetta ja Suomeakin parhaillaan kohti tuntematonta.

Kolme tuntematonta
ratkaisuvaihtoehtoa

Sitä eivät voi edes "kaikkitietävät" markkinavoimat kuin arvailla, minkälaiseen pakon sanelemaan loppuratkaisuun kriisi päättyy ensin "riittävästi" kärjistyttyään. Sitäkään ei kukaan voi kuin arvailla, milloin tuo totuuden hetki koittaa, saati mitä tuosta tuntemattomasta ratkaisusta mahdollisesti seuraa.

Se on kuitenkin tiedossa, että rahoitusmarkkinoiden tapahtumat ovat parin viime viikon kuluessa ilmentäneet merkittävää muutosta kriisin luonteessa.

Pääomaa vetäytyy euromaiden rahoitusmarkkinoilta turvaan ja yhä vahvempien eurovaltioiden markkinakorot kohoavat sellaista vauhtia, että tätä menoa kriisin loppurytinä on käsillä ennemmin äkkiä ja yllättäen kuin pikku hiljaa aikanaan.

Muutos kriisin luonteessa näkyy myös markkina-analyyseissä, joita velkakirjamarkkinoiden suurpankit ja suursijoittajia neuvovat analyysiyhtiöt ovat parin viime viikon kuluessa laatineet.

Markkinatapahtumien ja -katsausten perusteella euroalueen kriisi kärjistyy, kunnes koittaa loppurysäys ja:

♦ rahaliitto muuttuu liittovaltioksi tulonsiirtoineen,

♦ rahaliitto hajoaa, ja ainakin osa jäsenmaista eroaa, tai

♦ koittaa poliittisen ja taloudellisen kaaoksen aika.

Kriisi lähestyy jo
euroalueen ydintä

Kriisi ei ole pitkään aikaan koskenut vain ylivelkaisia pieniä euromaita Kreikkaa, Irlantia ja Portugalia. Enää kriisi ei koske alkuperäisten kriisimaiden lisäksi edes "vain" Italiaa ja Espanjaa.

Nyt kriisi ulottuu ylivelkaisten reunamaiden yli euroalueen kovaan ytimeen asti.

Markkinakorkojen perusteella Ranska, Belgia ja Itävalta ovat jo saaneet tartunnan. Niiden markkinakorot ovat kohonneet, kun pääomaa on vetäytynyt turvallisemmille apajille. Sama koskee euroalueen suuria pankkeja, rahoittajat karttavat niitäkin.

Kriisin uutta luonnetta ja tähänastisten kriisitoimien toivottomuutta ilmentää, että nyt myös euromaiden vakausväline ERVV on joutunut markkinoiden epäsuosioon.

Edes Saksa, Hollanti tai Suomi eivät ole enää täysin turvassa kriisin markkinavaikutuksilta saati vastustuskykyisiä kriisin tuntemattomille seurauksille.

Kaikkien muiden eurovaltioiden markkinakorot ovat kohonneet ja Saksan markkinakorot ovat lakanneet laskemasta, vaikka uuden taantuman uhatessa niiden periaatteessa pitäisi ennemmin laskea kuin kohota. Jopa Saksa näyttää menettäneen markkinoiden luottamusta kriisiaikaisena turvasatamana.

Joko euroriski
nostaa korkoja?

Euroalueen kriisin erikoisiin piireisiin kuuluu, että itse euro näyttää säilyttäneen vakautensa suhteessa maailman muihin päävaluuttoihin. Esimerkiksi euron dollarikurssi on koko kriisin ajan ilmentänyt ennemmin vahvuutta kuin heikkoutta.

Euron dollarikurssin asemesta euroalueen ja samalla euronkin kriisi näkyy sitäkin selvemmin eurovaltioiden velkakirjamarkkinoilla.

Niin kauan kuin kukaan ei tiedä, minkälainen euroalue tai sen puoleen minkälainen euro tästä kriisistä lopulta nousee, on perin vaikea päätellä, pitäisikö euron dollarikurssin nousta vai laskea.

Karkeasti pelkistäen Saksan euron pitäisi markkina-arvioiden ja ostovoimavertailujen perusteella olla nykyistä euroa vahvempi. Kreikan ja muiden kriisimaiden euron pitäisi sen sijaan olla nykyistä euroa heikompi.

Niin kauan kuin vahvat ja heikot euromaat ovat mukana rahaliitossa ja valuuttamarkkinat käyvät kauppaa niiden yhteisellä eurolla, joutuvat markkinat hinnoittelemaan eri euromaihin liittyviä riskejä pelkästään velkakirjamarkkinoilla.

Niinpä valtionlainojen markkinakorot ovat toistaiseksi ainoa markkinoiden osa-alue, jossa sijoittajat voivat hinnoitella korko- ja luottoriskin lisäksi myös euromaiden valuuttariskiä.

Ilmeisesti kasvava osa viime kuukausien ja viikkojen korkojen kohoamisesta on johtunut euroriskistä.

Hajoamisen pelko
voi pelastaa euron

Euron viimeisistä päivistä kertova markkinakatsaus voi kuulostaa radikaalimmalta kuin oikeastaan onkaan. Sveitsiläispankki Credit Suisse julkaisi moisen analyysiraportin alkuviikosta, mutta povaa euron loppua ainoastaan nykyisessä muodossaan mutta ei kokonaan.

Pankin markkinastrategit kuuluvat siihen koulukuntaan, joka uskoo kriisin vielä muuttavan rahaliiton liittovaltioksi. Tämän tulkinnan mukaan euro siis säilyy mutta rahaliitto ei. Eurokin muuttuu nykyisenlaisesta rahaliiton itsenäisten jäsenvaltioiden yhteisvaluutasta rahaliiton tilalle syntyvän liittovaltion rahaksi.

Pankin mukaan markkinoiden kapinointi nykyisenlaisia tehottomia hätätoimia vastaan kärjistää kriisin hyvin nopeasti niin pahaksi, että liittovaltio syntyy keskeisten talousmahtien, Saksan ja Ranskan, päättäjien avustamalla pihtisynnytyksellä.

Päättäjät eivät ehkä ole kyllin kauhuissaan ratkaiseviin toimiin ennen kuin Italian ja Espanjan markkinakorot lähestyvät kymmentä prosenttia, pankki arvelee. Liittovaltio syntyy vasta sen jälkeen, kun markkinoihin on iskenyt paniikki euron hajoamisesta ja pääomapako on alkanut toden teolla.

Credit Suissen mukaan europaniikki ja sen laukaisemat liittovaltiopäätökset voivat olla edessä jo parin lähikuukauden kuluessa, todennäköisesti tammikuun puoliväliin mennessä.

Noidankehä koituu
euron kohtaloksi

Kansainvälisiä suursijoittajia neuvova analyysiyhtiö Capital Economics on pitkään edustanut sitä toista koulukuntaa, jonka mukaan pelko – tai toive – euron hajoamisesta toteutuu.

Tämänkin tulkinnan mukaan pelko euron hajoamisesta ajaa velkakirjamarkkinoita paniikkimyynteihin niin kuin käy Credit Suissenkin mukaan. Mutta rahaliitto ei selviydykään paniikkimyynneistä muuttumalla liittovaltioksi vaan hajoaa.

Suursijoittajien tarkoista ja ennakkoluulottomista analyyseistä arvostama Capital Economics on julkaissut viime viikkoina useita kriisin kärjistymistä käsitteleviä raportteja. Viimeksi tällä viikolla yhtiön ekonomistit ovat perustelleet, miksi euron hajoaminen on muuttunut yhä todennäköisemmäksi.

Yhtiön mukaan markkinoita vallannut pelko euron hajoamisesta on itsessään tärkeä euron hajoamista edesauttava muuttuja.

Ensin pelko yhä suurempien euromaiden, kuten Italian ja Espanjan, maksukyvyttömyydestä yllyttää sijoittajia myymään näiden velkakirjoja. Myyntipaine nostaa velkakirjojen markkinakorkoja, kasvattaa maksukyvyttömyyden riskiä ja taas kasvattaa myyntipainetta. Näin on jo syntynyt itseään voimistava noidankehä.

Kun Italian ja Espanjan kokoiset suurimpiin euromaihin kuuluvat maat ovat riittävän syvällä noidankehässä, tarttuu myyntipaine yhä suurempiin euromaihin ja ennen pitkää koko euroalue on noidankehässä.

Euron hajoaminen olisi
juridinen sekasotku

Capital Economicsin tavoin euron hajoamista on käsitellyt katsauksissaan myös joukko velkakirjamarkkinoiden välittäjäpankkeja. Esimerkiksi japanilaispankki Nomuran sijoittaja-asiakkaiden tämän viikon ahkerimmin lukemia raportteja on pankin laajahko selonteko euron hajoamiseen liittyvistä lainopillisista kysymyksistä.

Pankin analyytikot toteavat viileästi, että rahaliiton hajoaminen on viime viikkojen markkinatapahtumien perusteella entistä huomattavasti todennäköisempi tapahtuma. Euron hajoaminen ei ole heidän mukaansa suinkaan varmaa, mutta silti siihenkin on heidän mukaansa korkea aika varautua.

Vaikka euron hajoaminen olisi jo ennalta tiedossa, ei tälläkään tiedolla välttämättä pitkälle pötkittäisi. Euromaille niin kuin niiden rahoittajillekin olennainen kysymys olisi, miten rahaliitto hajoaisi ja mitä tulisi tilalle.

Nomuran analyytikot eivät ennusta, miten euro mahdollisesti hajoaisi, mutta muistuttavat, että omille teilleen voi lähteä yksi tai useampi maa tai toisena ääripäänä kaikki euromaat voivat palata omiin valuuttoihinsa.

Euro voi loppua myös niin, että osa euromaista siirtyy omiin valuuttoihinsa, mutta jokin maaryhmä liittoutuu keskenään ja ottaa käyttöön uuden yhteisen valuutan.

Markkinoiden ja euromaidenkin tulevaisuuden epävarmuutta kuvaa, ettei edes euron mahdollinen hajoaminen ole yksiselitteisen selvä joko–tai-tapaus, vaan siinäkin voi käydä melkein miten tahansa.

Sen Nomuran selonteko tekee selväksi, että juristeille riittäisi töitä. Euron hajoamisesta alkaisi hajoamistavasta riippuen joko sakea tai erittäin sakea – mutta ei kuitenkaan mahdoton – juridinen sekasotku.

Kolmas vaihtoehto
on Euroopan kaaos

Omalla tavallaan kaikkein arvaamattomimmasta eurokriisin "ratkaisusta" muistuttaa ranskalaispankki Societe Generalen (SocGen) strateginen sijoitustutkimus. Sen mukaan euroalueella kasvaa parhaillaan riski kriisin päättymisestä poliittiseen ja taloudelliseen kaaokseen.

Tässä kolmannessa "ratkaisussa" ei sen enempää liittovaltiokehityksellä kuin rahaliiton ja euron kohtalolla olisi kovin suurta merkitystä, kun koko poliittinen järjestelmä ja mahdollisesti sen jälkeen myös talousjärjestelmä olisivat vaarassa.

Viimeksi tällä viikolla pankin strategit ovat muistuttaneet euroalueen alati kasvavasta riskistä toistaa Euroopan 1920- ja 1930-lukujen kohtalokkaita talous- ja rahapolitiikan virheitä.

Heidän tekstiensä perusteella euroalueen kriisi on jo nyt päässyt niin pitkälle, että kaoottisen lopun riski on varsin suuri siitä riippumatta miten viranomaiset kriisiä yrittävät ratkoa.

Eurokriisi on heidän mukaansa todennäköisimmin luisumaisillaan euromaiden keskuspankin EKP:n ratkaistavaksi, tahtoipa tämä tai ei. Tämä on pahaenteinen ennuste – varsinkin, kun sen esittäjät muistuttavat viime vuosisadan kauheuksista.

Rahapolitiikan virheet
pahensivat hirmulamaa

SocGenin strategit muistuttavat, että Saksa kärsi 1920- ja 1930-luvuilla peräti kaksi erittäin raakaa ja lopulta yhteiskuntarauhan murtanutta lamaa. Kumpikin saattoi olla osin keskuspankin rahapolitiikan virheiden syytä.

Tämä varoitus tuskin auttaa EKP:tä, jolta yhä useampi markkinatoimija ja talousviisas on peräänkuuluttanut eurovaltioiden tukemista yhä mittavammin velkakirjaostoin tai jopa rajattoman "piikin" avaamisella.

SocGenin mukaan Saksan 1920-luvun lama oli keskeisiltä osin perua maan silloisen keskuspankin setelirahoituksen seurauksista. Rahan liiallinen tarjonta ja villiksi kiihtynyt rahan kiertonopeus tuhosivat rahan arvon ja koko rahatalouden tuusan nuuskaksi.

Deflaatiota, suurtyöttömyyttä ja yhteiskunnan kaaosta ehkäisemään tarkoitetut rahapoliittiset uhkayritykset johtivat hyperinflaatioon, suurtyöttömyyteen ja yhteiskunnan kaaokseen.

Seuraavalla vuosikymmenellä Saksan lamaa ei aiheuttanut liian löysä rahapolitiikka ja hyperinflaatio, vaan inflaation pelko ja siitä seurannut liian kireä rahapolitiikka.

Saksa piti tiukasti kiinni kultakannastaan ja kärsi 1930-luvun maailmanlaajuisesta lamasta pahemmin kuin yksi toisensa perään kultakannasta luopuneet ja omia valuuttojaan heikentäneet muut maat. Tämä lama nosti natsit valtaan.

Euroalueen ajankohtaisen kriisin suuriin mutta yhä avoimiin kysymyksiin kuuluu, onnistuuko EKP tasapainoilemaan liian kireän ja liian löysän rahapolitiikan vaikeassa välimaastossa vai toistaako se virheet vuoron perään.